La « grande divergence » des flux de capitaux mondiaux vers les marchés émergents : l’énigme du découplage entre la Chine et les autres marchés émergents
Les capitaux internationaux redessinent la carte mondiale des investissements sur les marchés émergents. Une étude récente de la Brookings Institution, fondée sur les données de balance des paiements de 25 grandes économies émergentes, souligne que la Chine et les autres marchés émergents connaissent un « découplage » marqué en matière d’entrées de capitaux. Ce découplage n’est pas le résultat d’un événement unique, mais la superposition de tendances de long terme, de chocs géopolitiques et de cycles de politiques économiques. Comprendre la structure interne de cette divergence revêt une valeur stratégique qui dépasse de loin les fluctuations de court terme, aussi bien pour l’implantation des entreprises multinationales que pour l’allocation des fonds souverains ou l’action des décideurs des marchés émergents.
I. De la « sphère d’attraction des capitaux » à la « divergence » : un constat fondé sur les données
Au cours de la décennie qui a précédé la pandémie, la Chine était un aimant surpuissant pour les flux de capitaux mondiaux : qu’il s’agisse des investissements directs étrangers (IDE), des investissements de portefeuille ou des autres investissements intermédiés par les banques, tous affichaient des entrées nettes soutenues et robustes. Après la pandémie, ce tableau s’est pourtant radicalement inversé.
Robin Brooks, chercheur senior à la Brookings Institution, décompose les flux de capitaux en trois catégories : les IDE réels hors réinvestissement des bénéfices, les investissements de portefeuille en actions et obligations, et les « autres investissements », qui recouvrent les crédits commerciaux et les prêts transfrontaliers. Mesurée par la moyenne mobile sur quatre trimestres en proportion du PIB, la Chine et les 24 autres marchés émergents (ME) présentent une nette divergence.
Les évolutions les plus frappantes concernent les investissements de portefeuille et les autres investissements : les premiers se caractérisent en Chine par des sorties nettes persistantes, tandis que dans les autres marchés émergents ils se situent dans le haut de leur fourchette historique ; les seconds se sont nettement affaiblis après la pandémie et se sont encore dégradés après les conflits géopolitiques. Même dans le domaine des IDE, bien que la Chine enregistre toujours des entrées positives, l’écart de leur ampleur par rapport au PIB avec le reste des marchés émergents se réduit, voire dessine une divergence de tendance.
II. Trois types de capitaux, trois horizons temporels : la granularité fine du découplage
Le « découplage » des flux de capitaux ne constitue pas un bloc monolithique. Chaque catégorie de capitaux correspond à des investisseurs, des appétits pour le risque et des cycles de décision différents, et ses facteurs déterminants diffèrent donc en conséquence.
**1. Investissements directs étrangers : un microcosme du déclin structurel de long terme**
Hors réinvestissement des bénéfices, l’affaiblissement des entrées d’IDE en Chine n’est pas un choc soudain, mais une tendance de long terme qui s’étend sur plusieurs années. Derrière celle-ci se trouvent la hausse des coûts de main-d’œuvre, l’intensification de la concurrence sur le marché intérieur, les surcapacités dans certains secteurs, ainsi que la pénétration continue des stratégies de localisation des chaînes d’approvisionnement mondiales et d’« externalisation vers les pays amis ». Les entreprises multinationales ne considèrent plus la Chine comme une simple « usine du monde », mais évaluent avec davantage de finesse la position relative de la Chine au sein de leurs réseaux de marchés, de production et d’innovation.
Il convient de noter que, sur la même période, les IDE des autres marchés émergents n’ont pas connu un recul d’ampleur comparable, mais ont au contraire fait preuve de résilience dans certains secteurs. Cela suggère que l’investissement direct mondial passe d’une logique de « primauté à l’efficience » à une évaluation multidimensionnelle qui accorde un poids égal à la sécurité et à la résilience, et que la Chine, dans cette transition, est confrontée à des défis structurels plus marqués que les autres ME.**2. Investissements de portefeuille : revalorisation du cycle politique et de la prime de risque**
La divergence entre la Chine et les autres marchés émergents (ME) dans les investissements de portefeuille (actions et obligations) semble coïncider temporellement avec le début du nouveau mandat américain. Ce n'est pas un hasard. Les changements de politique américaine déclenchent souvent une revalorisation de l'appétit pour le risque au niveau mondial, notamment en ce qui concerne les ajustements d'anticipations liés aux droits de douane, au contrôle technologique et aux flux de capitaux. Lorsqu'ils évaluent les actifs chinois, les investisseurs internationaux ne se contentent plus de regarder les données de croissance ; ils intègrent également des facteurs tels que la prime de risque géopolitique, la prévisibilité des politiques et le rythme d'ouverture du compte de capital.
En revanche, les autres marchés émergents bénéficient de la demande de diversification des risques et reçoivent une attention relativement accrue des capitaux dans les allocations mondiales. Bien sûr, cet « effet de substitution » n'est pas un jeu à somme nulle, mais un sous-produit du rééquilibrage des portefeuilles mondiaux.
**3. Autres investissements : réactions en chaîne des conflits géopolitiques et du financement du commerce**
Le net affaiblissement des « autres investissements » est étroitement lié à des événements tels que la rupture des chaînes d'approvisionnement mondiales après la pandémie et l'invasion de l'Ukraine par la Russie. Ces capitaux dépendent fortement des lignes de crédit interbancaires, des lettres de crédit commerciales et des prêts à court terme, et sont les plus sensibles aux risques géopolitiques et de sanctions. Après la guerre en Ukraine, l'examen de l'exposition des banques transfrontalières à certains pays a été considérablement renforcé, et les exigences de conformité en matière de sanctions liées à la Russie ont débordé sur un éventail plus large de marchés émergents, y compris la Chine.
En outre, les fluctuations du taux de change du renminbi et l'évolution des anticipations en matière de contrôle des capitaux ont également affecté, dans une certaine mesure, l'appétit pour le financement du commerce. Dans l'ensemble, la morosité des autres investissements reflète une prudence accrue des institutions financières mondiales vis-à-vis de leurs bilans dans un contexte d'incertitude géopolitique.
III. La logique industrielle mondiale de la divergence des capitaux
Le découplage des capitaux ne se limite pas au compte financier lui-même ; il est le miroir de la restructuration de l'économie réelle mondiale. Ces dernières années, les chaînes industrielles mondiales ont connu une évolution composite associant « régionalisation + relocalisation de proximité + diversification ». Tout en maintenant leurs parts de marché en Chine, les entreprises multinationales accélèrent la construction de nœuds d'approvisionnement secondaires en Asie du Sud-Est, en Asie du Sud, au Mexique et dans d'autres régions. La carte des chaînes d'approvisionnement des secteurs clés tels que les semi-conducteurs, les nouvelles énergies et les produits pharmaceutiques a été redessinée, redéfinissant ainsi les flux d'IDE.
Ce processus n'est pas un simple « dé-chinisation », mais un rééquilibrage des entreprises entre efficacité et sécurité. La Chine possède toujours un vaste marché intérieur, un écosystème industriel complet et un dividende d'ingénieurs en évolution rapide, mais la motivation marginale pour attirer les investissements étrangers est passée de la « fabrication à bas coût » à l'« innovation locale + fabrication haut de gamme ». Les autres marchés émergents, quant à eux, s'appuient sur le coût de la main-d'œuvre, les avantages géographiques ou les réseaux d'accords de libre-échange pour accueillir une partie des capacités de production transférées et obtenir ainsi de nouveaux flux de capitaux.
D'un point de vue plus macro, les économies émergentes du Sud global deviennent des destinations importantes pour l'allocation diversifiée des capitaux internationaux. Que ce soit l'Inde, l'Indonésie, le Mexique ou l'Arabie saoudite, elles attirent des capitaux à long terme grâce à des récits tels que l'investissement dans les infrastructures, l'économie numérique et la transition verte. La « grande divergence » des flux de capitaux reflète précisément cette configuration d'investissement multipolaire.
IV. Implications pour les décideurs d'investissement et les responsables politiques Pour les entreprises multinationales, la divergence des flux de capitaux entre la Chine et les autres marchés émergents implique de réexaminer les cadres de risque pays et de rendement. Le potentiel de croissance à long terme du marché chinois demeure, mais sa politique en matière d'investissements étrangers, son environnement réglementaire et les risques géopolitiques doivent être intégrés dans des modèles plus complexes. Parallèlement, les entreprises doivent éviter d'assimiler la « diversification des investissements » à un « retrait de la Chine » et plutôt construire un portefeuille régional plus résilient, où la Chine et les autres maillons des chaînes d'approvisionnement en Asie se complètent au lieu de se substituer les uns aux autres.
Pour les décideurs politiques des marchés émergents, la résilience des flux de capitaux n'est pas innée. Un État de droit stable, des politiques prévisibles, un approfondissement de la libéralisation financière et des infrastructures ouvertes sur l'extérieur sont les clés pour attirer des capitaux à long terme. Les économies capables d'offrir des règles transparentes et des rendements stables s'assureront une part plus importante dans cette grande divergence.
Pour les investisseurs internationaux, les travaux de Brookings nous rappellent que les moteurs des flux de capitaux varient selon les cycles : il ne faut pas interpréter les fluctuations à court terme des investissements de portefeuille comme des tendances structurelles de l'IDE, ni sous-estimer l'impact des événements géopolitiques sur les flux de capitaux à haute fréquence. Une décomposition fine de la balance des paiements aide à identifier les tendances véritablement durables des flux de capitaux.
V. Conclusion : à la recherche d'un nouvel équilibre dans l'incertitude
Le découplage des flux de capitaux mondiaux entre la Chine et les autres marchés émergents est un phénomène composite aux causes et conséquences multiples. Il est à la fois la manifestation de transformations structurelles de long terme et le reflet de chocs géopolitiques de court terme. À l'avenir, avec le changement d'orientation des conditions monétaires mondiales, l'évolution des conflits géopolitiques et la progression des politiques industrielles nationales, les flux de capitaux continueront de fluctuer. Mais une chose est certaine : l'allocation mondiale du capital est entrée dans une nouvelle ère, plus sélective, plus sensible aux spécificités régionales et dotée d'une plus grande flexibilité stratégique.
Pour les observateurs, suivre le « degré de granularité » des flux de capitaux importe davantage que de courir après le volume global. Les trajectoires divergentes de l'IDE, des investissements de portefeuille et des autres investissements fournissent des indices clés pour comprendre la transformation profonde de l'architecture économique mondiale. Et l'issue de cette « grande divergence » dépendra de la compétitivité institutionnelle des pays et de leur intelligence géoéconomique dans la nouvelle phase de la mondialisation.